房地產利好政策接連出臺，“第三支箭”為市場再添強心針。上周，證監(jiān)會決定在房地產股權融資方面調整優(yōu)化五項措施。上市房企紛紛響應，已有近10家房企火速籌劃再融資。

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時隔多年，監(jiān)管再度重啟房企股權融資，對房地產市場將有哪些影響？未來地產板塊的投資價值幾何？為此，中國基金報記者采訪了六位券商地產行業(yè)首席，他們是華泰證券研究所房地產首席陳慎、長江證券地產組首席分析師劉義、國泰君安研究所房地產行業(yè)首席分析師謝皓宇、中信建投房地產和建筑行業(yè)首席分析師竺勁、光大證券地產研究首席分析師何緬南、國信證券地產建筑首席分析師任鶴。

上述研究人士認為，“三箭齊發(fā)”共同托底房地產供給側，股權融資作為“第三支箭”，補足政策組合拳中的最后一環(huán)。股權融資渠道的放開有助于房企做大做強主業(yè)，化解房企面臨的困境，改善市場流動性，最終解決全行業(yè)“保交樓”問題。

推動“保交樓”政策落地

中國基金報記者：對“第三支箭”如何解讀？本輪政策調整的觸發(fā)因素有哪些？

陳慎：本次新政提出的五項措施，從并購重組、再融資、境外市場、REITs和私募基金的調整展開，基本上全方位涵蓋了房地產股權融資渠道。五項政策的核心是前兩條，自2016年以來行業(yè)股權融資冰封后，這是監(jiān)管層態(tài)度的首次明確轉變。境外市場的同步調整、基礎設施REITs對于房企不動產盤活的支持、私募股權基金的引入作為政策補充。

本次政策調整的觸發(fā)因素主要有如下幾方面：首先，2016年以來嚴格融資管控，上市房企過去6年基本喪失股權市場能動性，政策調整空間較大；其次，市場景氣度下行，地產前端投資熱度消退已有1年半，因融資資金流入導致市場過熱的擔憂已經消解；第三，行業(yè)紓困迫切度提升，“三箭齊發(fā)”托底房地產供給側，股權融資作為“第三支箭”補足政策組合拳中的最后一環(huán)。

任鶴：本輪政策調整最直接的觸發(fā)因素是房地產行業(yè)自去年以來愈演愈烈的經營困難。當前調整相關政策直擊痛點，效果也值得期待。

更深層次的因素是為了實現房地產市場的供需平衡。本輪下行周期中，供給側出清相對以往周期更加劇烈，但中國城鎮(zhèn)化進程仍在延續(xù)，未來仍需要相當多的優(yōu)質房企，來進一步滿足人民群眾對美好生活的需求。在供給側出清已經相當充分的當下，放開股權融資意義重大。

謝皓宇：“第三支箭”放開股權再融資，同時可以募集配套資金，對于房企降杠桿有極大的作用。募集資金若用于存量項目，則不能用于擴張，因此，本次放開再融資，更有利于凈資產過小的企業(yè)。一方面，可以迅速擴大凈資產，解決有信用和運營能力但難以高杠桿運轉的問題；另一方面，集團層面有資產注入的，可以盤活并注入優(yōu)質資產，支持上市公司發(fā)展。

對于一些民企來說，由于缺乏有回報的募投項目，預計將更多地采取引入戰(zhàn)略合作方的方式再融資，對于產業(yè)鏈上的合作伙伴來說，將是進入地產行業(yè)的機會。本次還專門提到建筑行業(yè)的企業(yè)，由于大多為央國企，因此，能夠順利地參與到民企的再融資當中，完成企業(yè)的混改。

竺勁：一個月內“三支箭”相繼落地，金融支持房地產力度持續(xù)加碼，有助于促進行業(yè)的健康平穩(wěn)發(fā)展。政策密集出臺和監(jiān)管部門持續(xù)發(fā)聲，房企的融資環(huán)境有望迎來重大轉變。恢復涉房房企重組上市，有利于在上市公司體系外擁有存量房地產資產的企業(yè)，將體外資產注入，做大上市公司凈資產和規(guī)模，盤活存量資產。同時，恢復房企再融資，募集資金可以用于補充流動資金、償還債務，有助于進一步減輕當前房企資金壓力。此外，通過股權融資募集資金，也有助于“保交樓”政策落地。

優(yōu)化資產負債結構

助力優(yōu)質房企做大做強

中國基金報記者：與央行、銀保監(jiān)會、交易商協(xié)會給出的前兩支箭政策相比，證監(jiān)會提出在股權融資方面進行優(yōu)化，將達到哪些效果？

任鶴：前兩支箭即信貸和債券，更多解決的是“活下去”的問題，通過信貸支持、發(fā)債擔保等措施，使房企能夠渡過當前的難關。畢竟銷售仍然未見明顯好轉，多數房企都面臨不同程度的資金壓力，此時在債務性融資方面的支持，可以先讓房企“活下去”。與之相比，“第三支箭”則在解決生存問題的同時，給了優(yōu)質房企“仰望星空”的可能性。

具體而言，一方面，權益性融資可以明顯改善房企的資產負債表（債務性融資無法實現），使得杠桿較高的房企有了更好地面對風險的能力；另一方面，權益性融資如果能夠順利實施，房企在獲得資金或優(yōu)質資產的同時，還可以引入戰(zhàn)略投資者，改善公司治理，降低房企的經營風險。

陳慎：“第三支箭”與前兩支最大的區(qū)別在于，放開的是股權，而前兩支是債權。此次并購重組放開意味著上市房企可以通過兼并收購實現擴張，尤其是部分國央企因為歷史問題導致的同業(yè)競爭問題可以借機解決，并進一步做大做強主業(yè)。

另外，股權融資放開有助于化解部分房企面臨的困境。對于運營穩(wěn)健、僅因市場景氣度波動而造成被動縮表的房企而言，再融資作為低成本融資渠道是有力的補充。股權融資相對并購債等金融產品更有靈活性，有望提升頭部房企收并購的積極性與推進效率。并且，股權融資有望改善市場流動性，最終解決全行業(yè)“保交樓”問題，實現“保民生”目的。

劉義：“第三支箭”使得房企在回款與債權融資之外，進一步拓展了股權融資通道，增加正常展業(yè)和保交付資金來源，引導優(yōu)質房企修復資產負債表和提高收并購預期。銀行信貸與增信發(fā)債在實際執(zhí)行層仍有堵點，如標的選擇、抵押物要求等，在實際資金投放方面實質仍偏向支持“好房企”和有剩余貨值的“好項目”；而優(yōu)質房企尤其國央企在杠桿率考核要求下也無意過度舉債，且收并購的風險偏好也有待提高。

房企股權融資放開為優(yōu)質國央企在擴充資本金、優(yōu)化資產負債結構等方面打開了大門，也可能加快供給側改革與產能出清的節(jié)奏。募集資金可用于補流、還債、保交樓等，也使得行業(yè)信用加速修復,以及相對較差項目加快復工成為可能。

謝皓宇：前兩支箭是通過債務融資來緩解資金壓力，“第三支箭”則是通過股權融資來緩解壓力。對于資金壓力較大的房企來說，可以通過股權再融資擴大資本金，甚至可以引入一些具備融資能力的股權合作方。而對于沒有資金壓力的房企來說，也可以擴大資本金，來獲得更多的融資授信，提升企業(yè)發(fā)展速度。

何緬南：與前兩支箭相比，“第三支箭”的重要看點還包括積極發(fā)揮私募股權投資基金作用。近一年來，在部分民企遭遇重大流動性危機而停止拿地以及出售資產時，不少知名外資基金頻頻加碼國內不動產市場，既包括收購物流地產、產業(yè)園、租賃住宅等存量資產，也包括直接在土地市場公開獲取土地，顯示出對我國經濟和不動產市場長期發(fā)展向好的信心。

此次證監(jiān)會提出重啟不動產私募股權基金備案，有利于發(fā)揮私募股權基金市場化程度高、操作靈活性強、專業(yè)化程度高、投資嗅覺靈敏等優(yōu)勢，在房地產行業(yè)的供給側改革和信用重組中起到價值發(fā)現的積極作用。

政策強調國有民營房企一視同仁

各類房企不同程度受益

中國基金報記者：就近期政策表述來看，多部門均提到對國有、民營等各類房企一視同仁，對此如何看待？此次針對房企再融資、重組上市的放開，對不同類型的房企有哪些不同方面的積極影響？

任鶴：國資背景對于金融機構的吸引力仍會比較高。若國有金融機構能夠積極參與民企的股權融資，就能夠解決這一問題。

此次針對房企再融資、重組上市的放開，對于不同類型的房企都有積極影響：對于實力雄厚的國央企來說，更有能力和動力吸納性價比較高的資產。而對于財務狀況較為緊張的民企來說，增加了一條嶄新的融資渠道。同時，國央企募資之后也有了更多買家，有利于公司以更合理的價格出售資產渡過難關。股權融資渠道的打開，有望幫助房企實現信用、債權同時轉好的正向反饋。

劉義：近期多部門均強調對于國有與民營房企一視同仁，有助于金融機構提高對部分民營房企的風險偏好，更重要的是傳達穩(wěn)信用的決心，有助于恢復優(yōu)質民企信用與其正常融資能力，在維持行業(yè)與金融穩(wěn)定大局方面都有幫助。

房企股權融資放開，對于不同類型房企影響有所差異：對全國型優(yōu)質國央企來說，其擴表預期和阿爾法邏輯持續(xù)強化；對于部分高杠桿的央企與地方國企來說，放開股權融資或意味著加速資產負債表優(yōu)化；前期一定程度陷入信用壓力的混合所有制房企與未爆雷民企則打開了股與債的通道，資金安全性與估值有望修復；至于已出險但有優(yōu)質資產的民企，通過股權與項目出讓、引入戰(zhàn)投等方式，在引入增量資金的同時有效盤活項目，對后續(xù)銷售恢復、保交付等方面均有一定助力。

陳慎：當前房企整體面臨現金流壓力，其中民企的壓力高于國企，因此，“救企業(yè)”本身對于民企的意義更為重大。目前已有好幾家民企發(fā)布籌劃定增的公告，說明本輪政策的確在執(zhí)行層面做到國民企一視同仁。

需要關注的是，已經出險的房企可能短期內難以實現股權融資，包括債權融資也比較難惠及出險房企，因此，政策的利好范圍還是會在國央企以及健康的頭部民企的圈層內。

信心修復傳遞至需求端

上下游產業(yè)有望獲益

中國基金報記者：借鑒前兩輪房企再融資重啟時期的實際效果和經驗，預計此次重啟對房地產市場、相關上下游產業(yè)及整體市場的意義如何？

任鶴：2014年至2016年的再融資重啟，有比較強的參考意義。彼時房企再融資重啟，對市場產生的直接影響其實相對有限，但背后傳遞出的政策信號，以及同步出臺的一攬子政策，如“認房不認貸”、持續(xù)的降息降準等，確實起到了提振信心、加快拐點到來的作用。一定意義上，可以認為房企再融資的重啟，是上一輪周期底部的明確信號。目前政策的態(tài)度、速度、力度均已經接近當時，而庫存的過剩程度遠低于當時，所以，對未來房地產市場可以更加樂觀。相關上下游產業(yè)也將從中獲益，竣工端的家居、家電、裝修等會更快看到好轉，開工端的工程機械、大宗商品等可能相對滯后。

陳慎：房企融資走過兩輪周期：第一輪放量周期是2006年至2009年，伴隨著行業(yè)景氣度持續(xù)提升，行業(yè)迎來資本化提速階段，發(fā)行規(guī)模合計逾1500億元，同時開啟的還有抓住本輪股權融資機遇、實現快速擴張的一線房企的龍頭格局；第二輪放量周期是2014年至2016年,隨著市場景氣度持續(xù)下行，股權融資端口逐步放開，2015年1月，股權融資流程中的國土部審批環(huán)節(jié)正式取消，推動房企再融資加速放量，三年內股權融資額達3520億元。

對于地產行業(yè)而言，過去兩輪股權融資的放開都開啟了一輪基本面上行，預計本輪周期中，行業(yè)供給端的信心修復也有望傳遞至需求端，加快市場復蘇。

劉義：復盤歷史上兩次房企再融資重啟時期，再融資放松對于行業(yè)基本面修復、房企資產負債表優(yōu)化與規(guī)模進階有較大促進作用。兩輪房企再融資放松后，行業(yè)景氣度均較快向上修復，商品房銷量企穩(wěn)回升，房企通過定增等優(yōu)化資產負債表，優(yōu)質房企成功上市，借助資本市場力量實現規(guī)模再次騰飛。

當前大時代背景已經完全不同，過往供需兩旺的盛況或難重現，但在房企信用受損、行業(yè)基本面承壓背景下，股權融資的重啟對于行業(yè)信心重塑、房企資產負債表優(yōu)化、加速產能整合與銷售交付恢復正常節(jié)奏等均有裨益。

關注優(yōu)質龍頭房企、物業(yè)板塊

中國基金報記者：對近期及中長期房地產板塊的投資價值如何看待？看好哪類地產股及地產產業(yè)鏈機會？

任鶴：短期地產板塊主要是過度悲觀預期的修復邏輯。地產板塊中長期投資價值非常清晰，一是模式的改善，即以往過度快周轉的金融化模式，走向依靠產品競爭力的制造業(yè)模式；二是格局的改善，本輪供給側出清非常劇烈，而渡過本輪危機的房企會在未來市場中占據更高的份額。

未來投資機會方面，主要看好三條主線：一是扛過本輪考驗的優(yōu)質房企，足以說明其優(yōu)秀的經營能力和強大的經營資源，值得更高的估值；二是接近“上岸”的困境反轉型房企，對于出現資金問題較晚、展期規(guī)模不大的民企而言，隨著基本面改善以及“金融16條”等政策落地，困境反轉策略的勝率正在大幅提高；三是物業(yè)板塊，受益于地產板塊修復的同時，還受益于竣工復蘇邏輯。

劉義：短期維度，當前及未來一段時間仍處于“政策上、周期下”的政策驅動階段，政策強度持續(xù)提升背景下，行業(yè)估值修復動力邊際增強。首選具備基本面邏輯的優(yōu)質國央企，優(yōu)質混合所有制房企和民營房企也有望受益，已出險但有優(yōu)質資產的民企亦可關注。此外，隨著地產信用端逐步修復，優(yōu)質物業(yè)股也迎來配置良機。

中長期維度，傳統(tǒng)開發(fā)領域未來仍是大生意。資產運營領域或是存量時代的核心主題，包括公寓、物流、商辦，以及其他特定類資產。在廣義服務領域，包括物管、經紀、家裝等細分行業(yè)，存量市場具備長期增長潛力，競爭格局也有望進一步走向集中，將來大概率會有巨頭誕生。地產產業(yè)鏈維度，近期種種供給側政策共同指向“保交樓”，前期因為房企資金鏈緊張、預售監(jiān)管趨嚴等導致的竣工交付延遲有望逐步解決，后周期相關投資機會也值得關注。

竺勁：當前銷售逐步筑底，政策向好趨勢不變，在政策刺激下，銷售有望逐步復蘇。高業(yè)績、高有息負債增長以及高拿地強度的房企，有望在后續(xù)市場復蘇及信用修復過程中明顯受益。在當前金融端支持政策下，還看好優(yōu)質房企的估值修復、全行業(yè)的信用復蘇以及在因城施策空間逐步打開下的銷售回暖。

何緬南：未來房地產市場行業(yè)將呈現“供給側信用重組，需求側逐步升溫”的向好態(tài)勢。從投資角度來看，三類房地產上市公司值得重點關注：一是信用優(yōu)勢顯著，品牌聲譽優(yōu)秀，經營管理成熟，市占率提升的龍頭房企；二是率先布局多元化賽道，持有型資產質量較高的存量運營型房企；三是受益于地產行業(yè)信用風險緩釋，估值修復明顯的優(yōu)質物業(yè)服務上市公司。

明年有望迎基本面和政策面雙重支持

中國基金報記者：復盤今年以來房地產市場的利好政策，結合地產板塊整體走勢，對明年的市場環(huán)境有哪些看法和期待？

任鶴：隨著供需兩側政策支持、居民收入信心修復、爛尾擔憂逐漸解除等多重正面因素的積累，明年基本面的修復是非常值得期待的。同時，由于當前庫存充裕（主要是未開工土地），房價和地價也不具備大幅上漲的可能，因此不會導致政策的轉向。基本面回暖帶來的困境反轉，疊加政策博弈的彈性提升，明年地產板塊有望迎來基本面和政策的雙重支持，其表現可以給予較高期望，有較大概率跑贏大盤。

陳慎：2023年房地產行業(yè)依然面臨不確定性，主要在于需求端修復彈性對房地產行業(yè)影響的時長、房企信心修復的時點、國際局勢對我國經濟綜合影響等因素，對2023年市場基于保守（政策保持當前力度）和積極（政策空間進一步打開）兩個預期來展望。

劉義：融資政策已達到歷史上比較寬松的狀態(tài)，后續(xù)重點在于需求端穩(wěn)信心和進一步因城施策，預計在房貸利率、首付比例、認定環(huán)節(jié)以及限購措施等方面仍有優(yōu)化空間，疊加疫情管控逐步優(yōu)化，居民對大環(huán)境的預期將逐步趨穩(wěn)，房地產需求端有望平穩(wěn)修復，交付問題也有望逐漸解決。但在“房住不炒”背景下，大刺激帶來的強貝塔已成歷史，不管融資還是拿地等要素均指向高信用國央企與部分優(yōu)質民企，板塊內部股價走勢明顯分化、強者恒強的趨勢不會改變，出險房企只有區(qū)域型或有優(yōu)質資產的小部分具備持續(xù)投資價值。

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