文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

上周，權(quán)衡財經(jīng)剖析了噴印染料企業(yè)之一的藍宇股份，因數(shù)碼噴墨印花速度目前尚無法完全達到傳統(tǒng)印花水平，在單一品種、大批量的訂單上，傳統(tǒng)印花方式仍處于優(yōu)勢地位，染料或色料行業(yè)，噴墨印花仍占小眾市場。

【資料圖】

同為可比同行和競爭對手的上海色如丹數(shù)碼科技股份有限公司（簡稱：色如丹）亦擬在創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機構(gòu)為方正證券。本次公開發(fā)行股份數(shù)量不超過1,594.36萬股，公司本次公開發(fā)行股票數(shù)量占發(fā)行后總股本的比例不低于25%。此次擬投入募集資金3.5億元用于年產(chǎn)3,000噸電子級高純度噴印墨水染料及5,000噸噴墨墨水項目和數(shù)碼噴印色料研發(fā)中心建設(shè)項目。

色如丹父女配控股超八成，報告期內(nèi)兩期現(xiàn)金凈流量低；外銷收入占比直線上升，營收和凈利潤增幅大降，毛利率走低；勞務(wù)派遣曾超標(biāo)，研發(fā)吃老本，銷售費用率異常，參保不實；客戶供應(yīng)商雙集中，存貨和應(yīng)收賬款走高；大額資金用于理財，公司多次受環(huán)保處罰。

父女配控股超八成，報告期內(nèi)兩期現(xiàn)金凈流量低

2005年10月11日，俊文染料與LuckySun共同設(shè)立合資公司上海色如丹染料化工有限公司。俊文染料出資68.75萬美元，持股比例為25%，LuckySun出資206.25萬美元，持股比例為75%。2015年8月18日，色如丹有限以2015年7月31日作為公司凈資產(chǎn)的審計基準(zhǔn)日，整體變更設(shè)立為股份有限公司。

截至招股說明書簽署日，東伸投資持有公司50.29%的股份，為公司的控股股東。鄭文軍為公司實際控制人，間接控制公司共80.74%的股份。鄭文軍通過東伸投資間接控制公司50.29%的股份，通過綽可投資間接控制公司17.89%的股份，通過綽贏企業(yè)間接控制公司12.57%的股份。截至招股說明書簽署日，綽可投資持有公司17.89%的股份，綽贏企業(yè)持有公司12.57%的股份。LuckySun持有公司8.34%的股份。

鄭詩颙系鄭文軍女兒，于2021年2月起至今任公司董事。由鄭文軍、鄭詩颙擔(dān)任合伙人的綽可投資、綽贏企業(yè)分別持有公司17.89%、12.57%股份，鄭詩颙間接持有公司21.48%股份，鄭文軍、鄭詩颙已簽署《一致行動協(xié)議》。

截至招股說明書簽署日，公司實際控制人及其配偶、東伸投資、綽可投資以及綽贏企業(yè)與公司投資機構(gòu)股東存在關(guān)于在特定情形下股權(quán)贖回的對賭條款安排，但已約定該等條款在公司提交IPO申請時終止效力，IPO申請未能通過或未能上市則恢復(fù)效力，該對賭條款安排存在未來可能導(dǎo)致公司股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變動的風(fēng)險。

2022年3月，色如丹對17名核心員工進行了股權(quán)激勵，行權(quán)價格參照報告期內(nèi)，公司所引入中小企業(yè)基金及化工新材料基金等外部股東，投后估值為7.35億元，對應(yīng)的每股價值為15.37元/股，期權(quán)激勵的行權(quán)價格高于最近一年截至2021年12月31日經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)5.30元，向激勵對象授予的期權(quán)數(shù)量為150萬股，股利支付總額為1510.05萬元。

截至2021年12月31日，色如丹的總資產(chǎn)為3.1781億元，未分配利潤為0.8967億元。從現(xiàn)金流量上看，2019年和2021年現(xiàn)金凈流量乏善可陳。不過，色如丹在報告期初現(xiàn)金流入不佳時，仍大額進行分紅，2019年公司現(xiàn)金分紅金額為2661.75萬元。

報告期內(nèi)，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為2,859.59萬元、4,450.43萬元、1,120.60萬元和1,490.83萬元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額占凈利潤的比例分別為136.87%、127.62%、25.01%和56.83%。

外銷收入占比直線上升，營收和凈利潤增幅大降，毛利率走低

色如丹是一家專注于數(shù)碼噴墨打印領(lǐng)域的精細化工新材料企業(yè)，主營業(yè)務(wù)為噴墨打印、數(shù)字印刷/印花用高純度色料及墨水的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司生產(chǎn)的高純度色料作為噴墨打印耗材（數(shù)碼噴印墨水）的關(guān)鍵成分，用于各種功能用途的數(shù)碼噴印墨水的配制。與同行業(yè)可比公司相比，公司經(jīng)營規(guī)模較小，在產(chǎn)能產(chǎn)量、融資渠道等方面處于劣勢，抵御行業(yè)風(fēng)險的能力相對較弱。

2019年-2022年1-9月，公司營業(yè)收入分別為6,540.43萬元、1.049億元、1.3億元和8,740.73萬元，各期凈利潤分別為2089.34萬元、3487.18萬元、4480.24萬元和2623.48萬元。2021年營收較上年度增幅為23.93%，2020年營收較上年度增幅為60.39%，增幅大幅下降，2021年凈利潤較上年度增幅為28.48%，2020年營收較上年度增幅為66.90%，凈利潤增幅也大幅下降。

報告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)收入主要來源于高純度色料產(chǎn)品收入即紡織數(shù)碼噴印色料和桌面噴墨打印色料，色料產(chǎn)品的收入合計占各期主營業(yè)務(wù)收入比例分別為97.37%、98.18%、95.95%和95.64%，墨水產(chǎn)品收入占比較小。

色如丹外銷收入金額分別為1,098.89萬元、4,594.91萬元、7,699.01萬元和4,554.97萬元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為17.00%、44.07%、59.25%和52.11%。報告期內(nèi)，公司產(chǎn)品出口至德國、土耳其、日本、瑞士、印度、阿聯(lián)酋和巴基斯坦等多個國家和地區(qū)。公司外銷收入主要以美元進行結(jié)算，受人民幣兌美元匯率變動影響，報告期各期，公司匯兌損益金額（正數(shù)為收益）分別為26.34萬元、-144.95萬元、-54.76萬元和195.02萬元，占當(dāng)期利潤總額的比例分別為1.09%、-3.59%、-1.06%和6.60%。

報告期各期，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為55.27%、51.06%、51.58%和43.45%，其中主要產(chǎn)品紡織數(shù)碼噴印色料毛利率分別為52.59%、47.91%、47.66%、37.80%，呈持續(xù)下降趨勢。

2022年1-9月，公司主營業(yè)務(wù)毛利率較2021年度下降8.13個百分點，公司主動調(diào)整價格，導(dǎo)致2022年1-9月收入占比超過60%的紡織數(shù)碼噴印色料產(chǎn)品銷售單價有所下降，從而導(dǎo)致紡織數(shù)碼噴印色料產(chǎn)品以及公司主營業(yè)務(wù)毛利率相應(yīng)下降。

近年來，隨著數(shù)碼噴印技術(shù)在紡織印花領(lǐng)域中的規(guī)模化應(yīng)用，紡織數(shù)碼噴墨印花滲透率的不斷提升，數(shù)碼直噴印花的加工成本呈持續(xù)下降趨勢，但仍高于傳統(tǒng)印花成本。為推動數(shù)碼直噴印花產(chǎn)業(yè)滲透率的進一步提升，數(shù)碼直噴印花產(chǎn)業(yè)鏈中的直噴機器、墨水及墨水色料的價格均整體呈現(xiàn)下降趨勢。

勞務(wù)派遣曾超標(biāo)，研發(fā)吃老本，銷售費用率異常，參保不實

報告期，色如丹的員工總數(shù)不高，分別為人數(shù)79人、84人、93人和113人，招股書備注以上人數(shù)不含勞務(wù)派遣人員，2020年公司使用勞務(wù)派遣人員為10人，勞務(wù)派遣占當(dāng)年用工總數(shù)的比例為10.64%，為超標(biāo)狀態(tài)。

報告期內(nèi)，公司期間費用總額分別為1,298.00萬元、1,268.25萬元、1,580.68萬元和1,409.63萬元，占各期營業(yè)收入的比例分別為19.85%、12.09%、12.16%和16.13%。

截至2022年9月30日，色如丹研發(fā)人員人數(shù)為17人，占員工總?cè)藬?shù)的比例為15.04%，與行政人員數(shù)量一致，報告期，公司研發(fā)費用累計為2180.91萬元，累計占比為5.63%。截至招股說明書簽署日，公司擁有發(fā)明專利5項、實用新型專利28項，除2020年4月新取得一項發(fā)明專利”高安定性反應(yīng)性組成物及墨水的制備方法”外，其他四項為2011年和2015年各取得兩項，從研發(fā)成效上看，色如丹研發(fā)實力并不顯著。

而色如丹的銷售人員僅3人，2021年人均銷售額超4000萬元。從銷售費用率上看，可比公司平均值分別為6.33%、4.05%、4.30%和4.67%，色如丹銷售費用率分別為4.09%、0.25%、0.27%和0.33%，從2019年與可比公司接近，之后直線下降。

從社保繳納比例上看，招股書顯示，公司繳納人數(shù)分別為65人、76人、79人和91人，繳納比例不足。查閱企信網(wǎng)，色如丹母公司2019年-2021年年報顯示參保人數(shù)分別為68人、71人、78人。而色如丹僅一家子公司湖北影像，成立于2020年6月，最新兩期均為虧損，凈利潤從虧損21.72萬元，拉至虧損205.23萬元。2020年和2021年參保人數(shù)分別為0人和2人。綜合上看，企信網(wǎng)上，色如丹2019年-2021參保人數(shù)分別為68人、71人和80人，與招股書信披不一。

公司享受高新技術(shù)企業(yè)、研發(fā)費用稅前加計扣除以及出口銷售業(yè)務(wù)增值稅“免、抵、退”稅收優(yōu)惠。報告期各期，公司稅收優(yōu)惠金額分別為259.27萬元、450.77萬元、613.76萬元和370.56萬元，占各期利潤總額的比例分別為10.78%、11.15%、11.90%和12.54%。

客戶供應(yīng)商雙集中，存貨和應(yīng)收賬款走高

報告期各期，色如丹前五大客戶銷售金額占營業(yè)收入的比例分別為57.85%、63.85%、68.17%和67.37%，尤其2020年、2021年和2022年1-9月公司向Seta?、SDC和INABATA（稻田株式會社）三家外銷客戶合計銷售金額占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別是41.12%、53.91%和49.20%，存在銷售客戶集中風(fēng)險。

2022年1-9月，公司2020年和2021年第一大客戶Seta?受其市場策略及客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整因素影響，其采購需求呈現(xiàn)同比下滑趨勢，2021年公司向Seta?實現(xiàn)的收入占當(dāng)年收入比重為21.43%，若該客戶的訂單缺口不能被其他訂單填補，公司可能面臨收入下降的風(fēng)險。

2022年1-9月，公司2020年和2021年第二大客戶SDC采購模式由直接向公司采購改為委托INABATAEuropeGmbH（INABATA（稻田株式會社）歐洲子公司）向公司進行采購，在同一控制合并口徑下2022年1-9月公司通過INABATA（稻田株式會社）實現(xiàn)收入的比重同比上升，公司主要客戶結(jié)構(gòu)存在調(diào)整，通過貿(mào)易商實現(xiàn)的收入占比呈現(xiàn)上升趨勢。

從應(yīng)收賬款上看，報告期各期末，色如丹的應(yīng)收賬款余額分別為1,053.51萬元、652.40萬元、944.81萬元和1,757.33萬元。報告期各期末，公司前五名客戶應(yīng)收賬款余額占比分別為81.81%、84.52%、75.25%和77.04%。

報告期內(nèi)，公司關(guān)聯(lián)銷售的內(nèi)容主要為染料或色料銷售，公司關(guān)聯(lián)銷售金額分別為760.72萬元、478.60萬元、424.48萬元和294.48萬元，占各期營業(yè)收入的比例分別為11.63%、4.56%、3.27%和3.37%。

報告期各期，公司前五大供應(yīng)商采購金額占采購總額的比例分別為29.54%、47.47%、75.74%和68.18%，2019年至2021年持續(xù)上升，其中2020年、2021年和2022年1-9月，公司向上海稻田產(chǎn)業(yè)貿(mào)易有限公司采購金額占當(dāng)期采購總額的比例分別為22.45%、47.96%和49.01%，原材料供應(yīng)商集中度較高。

報告期各期末，存貨賬面價值分別為2,093.51萬元、2,959.44萬元、6,041.94萬元以及6,258.21萬元，占流動資產(chǎn)的比例分別為31.05%、22.99%、32.86%及30.20%，存貨金額較大，占流動資產(chǎn)的比例較高。

大額資金用于理財，公司多次受環(huán)保處罰

色如丹本次募集資金投資項目之一為年產(chǎn)3,000噸電子級高純度噴印墨水染料及5,000噸噴墨墨水項目，該募集資金投資項目對公司的市場拓展能力及產(chǎn)能消化提出較高要求。

年產(chǎn)3,000噸電子級高純度噴印墨水染料及5,000噸噴墨墨水項目實施主體為公司全資子公司湖北影像，本項目預(yù)計投資總額為30,000.00萬元，其中建設(shè)投資22,083.76萬元、鋪底流動資金7,916.24萬元。數(shù)碼噴印色料研發(fā)中心建設(shè)項目公司擬投資5,000.00萬元用于數(shù)碼噴印色料研發(fā)中心建設(shè)項目。

報告期內(nèi)，公司投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為189.42萬元、-3,372.42萬元、-9,359.85萬元和-477.17萬元。2020年和2021年，公司投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負，原因在子公司湖北影像募集資金投資項目投入增加，以及公司將部分閑置資金用于投資短期銀行理財產(chǎn)品，導(dǎo)致投資產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出增加。

據(jù)招股書顯示，報告期內(nèi)，色如丹在2019年4月4日因未向規(guī)劃管理部門申請開工放樣復(fù)驗，擅自建設(shè)倉庫被上海市奉賢區(qū)規(guī)劃和自然資源局處以罰款2000元。而據(jù)環(huán)保資料顯示，色如丹2011年12月27日因超標(biāo)排放大氣或水污染物被奉賢區(qū)環(huán)保局罰款，上了2012年第一批上海市環(huán)保違法名單。而2015年4月22日因違反水污染防治管理制度和違反固體廢物管理制度被上海市奉賢區(qū)環(huán)保局責(zé)令改正，并處罰款。同年12月因擅自拆除環(huán)保設(shè)施受罰。

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